可转债:机会还是陷阱?

投资帮导读: 近期,可转债指数一路向下,可转债市场一片哀声,越来越多的可转债跌破面值100元。当前的可转债市场究竟是机会还是陷阱?明年可转债市场是否会有投资价值呢?总...

  近期,可转债指数一路向下,可转债市场一片哀声,越来越多的可转债跌破面值100元。当前的可转债市场究竟是机会还是陷阱?明年可转债市场是否会有投资价值呢?

  总体而言,我们认为未来一段时间内,可转债投资是值得关注的机会。首先,监管政策、信用打新等因素导致了可转债市场的下跌。可转债自身并没有发生变化,发行人和投资者的利益依然在可转债上实现了统一。只要这一点不变,可转债投资的模式就不会变。其次,股市不会持续下跌调整,明年可转债的期权价值有望得到体现。

  变化的市场

  监管趋严,上市公司积极发行可转债,可转债供给大幅增加。今年以来,证监会陆续发布《关于修改<;上市公司非公开发行股票实施细则>;的决定》等文件,加强再融资监管和审核。这导致可转债的股权融资优势更加明显,成为上市公司股权融资的重要选项。

  直接的后果就是可转债存量规模稳步上行。截至12月16日(本周末),公募可转债余额为1047亿元,存量可转债42只。而一年之前,存量可转债只有15只,合计规模只有257亿。

  未来可转债发行有望继续放量。年初至今,发布可转债发行预案的上市公司数量接近140家,拟募集资金规模超过3900亿元。

  金融去杠杆,可转债配置资金匮乏。可转债发行放量的同时,配置资金却没有同步跟上。金融去杠杆加剧了金融系统的资金压力,资本成本不断上行。可转债所能获得的配置资金也不断缩减。从数据看,去年至今,可转债基金的规模下降了约10亿,幅度超过10%。

  债券市场波动也影响投资者配置可转债的意愿和能力。今年债券收益率不断上行,大部分投资收益率都不高,这使得投资者更倾向于防范市场风险,而非追逐收益率。而可转债波动风险又明显比债券大,部分保守投资者可能会减少或者不配置可转债。

  信用打新恶化可转债投资者结构,可转债市场雪上加霜。今年,证监会发布可转债(含可交换债)信用发行新规。新规定将可转债(可交换债)发行方式由现行资金申购改为信用申购,以缓解申购导致的资金异常波动。可转债转为信用打新导致散户大规模参与,而绝大部分散户对于可转债一知半解,只是贪图“打新”收益,并非可转债的合适投资者。如此以来,可转债的持有者结构急剧恶化。

  绝大部分散户并不想从可转债转股中获取收益,仅仅只是想如同股票打新一样,赚个无风险的快钱。但可转债又不可能像新股一样提供几倍的收益。因此,信用打新之后,可转债首日收益会明显下行,甚至出现首日破发现象。

  不变的可转债

  可转债性质不变,投资模式不变。可转债的收益率是非对称,同时体现了发行人和投资者的利益。正股价格上涨时,转股期权价值上涨。当可转债顺利转股时,发行人实现了低成本股权融资,投资者获取了高收益率。从历史数据看,绝大部分可转债都会以触发赎回条款(一般而言,正股价格多日超过转股价的130%会触发赎回条款)而提前退市,发行人和投资者的利益都得到了保障。因此,只要可转债性质不变,可转债的投资模式就不会变。

  短期的负面因素并不能长期困扰市场。当前,可转债市场最大的困难可能就是供给和需求的失衡。在严格监管之下,可转债发行规模节节上行,但可转债配置资金节节下行。不过,只要可转债性质不变,依然能像过去那样为投资者提供高收益,相信可转债的配置资金很快就会增加。以规模最大的兴全可转债基金为例,其基金份额过去也曾多次涨跌。从最近两个季度看,虽然可转债走势不佳,但该基金的份额反而在上行。

  调整难持续,股市有机会。首先,当前股票市场整体估值并不高,仍处于合理区间。明年无风险利率上行空间有限,股票市场估值压力不大。其次,企业盈利仍有望继续改善。即使每股盈利增速可能不如今年,但仍有望维持在一个较高的水平。第三,从融资余额等数据看,投资者的风险偏好正在逐步恢复,过去两年股票市场调整所带来的负面效应正在逐步弱化。总体看,股票市场的调整不会长期持续,明年股票市场应该存在一定的行情。可转债也有望随着股票市场而上涨,给投资者带来正收益。

  可转债投资其他优势

  可转债和普遍信用债相关性低。从配置的角度看,可转债走势和债券相关性较低,能够扩大投资组合的有效边界,提高组合的夏普比率。

  可转债可以质押回购。相对于股票,持有可转债可以进行杠杆交易。

  可转债交易灵活。可转债T+0交易,比股票灵活,同时流动性又好于普通债券。即使遇到未曾预料到的风险,也可能通过及时止损来控制损失。

  (吴照银系中航信托宏观策略总监,刘长江系中航信托高级宏观研究员)

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